中国化学(601117)：订单、收入快速增长 转型实业打造新增点

　　类别：公司 机构：长江证券股份有限公司 研究员：毕春晖/李家明/刘瑞宇/张智杰 日期：2021-07-15

　　事件描述

　　公司公告2021 年6 月经营情况，当月新签440.8 亿元，同增239%；实现收入128.2亿元，同增49.2%。1-6 月累计新签1318.6 亿元，同增44.9%，其中国内1232.6 亿元，同增63.3%，国外86 亿元，同减44.5%；1-6 月累计实现收入560.9 亿元，同增51.9%。

　　事件评论

　　即使剔除基数效应，上半年订单、收入亦实现较快增长。受益于去年下半年以来油价中枢上移，公司下游化工、石化工程等建设需求相对景气，考虑到去年低基数（2020H1 新签订单、收入分别同比变化1.9%、-5.0%），公司2021H1 即便相对于2019H1 新签订单、收入增速亦分别达到47.6%、44.3%，总体实现较快增长。

　　在手订单充裕，“千亿大单”稳步推进，后续业绩增长有保障。截至2020 年底，公司在手订单合计2608.7 亿元（包括已签订合同但尚未开工项目金额232.8 亿元、在建项目中未完工部分金额 2376 亿元），约为公司2020 年收入的2.4 倍，结合公司今年1-6 月新签订单亦同增44.9%，充足的在手订单为主业未来持续稳健增长打下坚实基础。此外，公司在2019 年签订的780 亿元（2020 年报公布值）俄罗斯波罗的海化工综合体项目截至2020 年末累计确认收入为33.3 亿元，累计回款85.3 亿元，随着项目进度的持续推进，将为公司收入、业绩做出较大贡献。

　　产业链地位相对更高，经营质量更加突出。化工/石油化工工程建设通常具有高温、高压、易燃、易爆等特点，从设计到施工的整个过程中均较传统建筑施工业务的技术要求更高；另一方面，化学工程项目业主多为市场化的制造业企业（而非地方政府或大型地产商），因此相比于传统建筑施工企业其产业链地位相对更高。反映到财务报表上，公司经营质量更加突出。2016-2020 年期间合计净流入规模达到189亿元，远超同期合计归属净利润的120 亿元。近10 年（应收账款 存货及合同资产 长期应收款）/资产总计仅35%，明显低于所有建筑上市企业的46%，在手货币资金占比达到27%，明显高于所有建筑上市企业的15%，资产结构亦相对健康。

　　己二腈项目投产在即，打造业绩新增长极。中国化学旗下天辰公司成功研发具有自主知识产权的“丁二烯直接氢氰化合己二腈技术”，并积极推进成果产业化。公司拟定增募资总额不超过100 亿元，其中30 亿元用于尼龙新材料项目。目前项目已经开工建设，顺利投产后有望成为公司继己内酰胺项目后转型实业的又一里程碑。

　　预计公司2021-2023 年归属净利润分别为44.1 亿、53.0 亿、62.3 亿元，对应2021/7/14 收盘价PE 分别为9.6 倍、8.0 倍、6.8 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1. 重大工程项目进度不及预期；

　　2. 己二腈项目投产进度不及预期。

　　中国化学(601117)：6月新签收入均提速 期待实业拓展带动新成长

　　类别：公司 机构：天风证券股份有限公司 研究员：武慧东/鲍荣富/王涛 日期：2021-07-15

　　公司公告21h1 经营数据，报告期累计新签合同额1,319 亿，yoy 44.9%（vs21M1-5 yoy 12.6%，vs 较19h1 cagr 为21.5%）,其中海外新签86 亿，yoy-44.5%（vs 1-5 月 yoy-65%）。海外逐步恢复，国内贡献核心新签增量，主要业务类别齐头并进（工程、施工承包等）。21h1 新签订单/收入进一步提升至2.4（vs 21M1-5 为2.0）。单6 月新签合同额441 亿，yoy 239%，超我们预期。21h1 公司收入561 亿，yoy 51.9%（vs 前5 月yoy 52.8%, vs 19h1cagr 20.1%），单6 月收入yoy 49.2%，21q2 收入继续逐月提速。

　　化工产业链景气向上，订单及收入高增趋势或延续受益全球相对宽松货币等政策环境及疫情影响边际减弱等因素，化工产业链条景气向上，支撑化工企业后续投资积极性，判断化工工程景气向上有延续性。20H2 以来公司新签及收入延续高增，20FY 末公司期末在手订单总额为同期收入2.4 倍，同时21h1 新签订单额为同期收入之2.4 倍，存量订单及新签充足，后续收入有较好保障。

　　己二腈为代表项目落地驱公司转型，“十四五”实业或为公司新增长引擎化学工程作为公司的核心业务，在化工、石油化工领域拥有行业内先进成熟技术装置，在国内外占据较大市场份额。在为业主提供前端咨询规划起至后端装置安装、开车、运维等工程全过程、全产业链综合服务，积累了较丰厚经验。近年积极发展拓展化工实业业务，探索“技术 产业”的一体化开发模式，主攻“卡脖子”技术，拓展新材料行业高附加值产品领域。

　　在新材料领域，公司研发和掌握己内酰胺、己二腈、MDI、TDI、多晶硅、有机硅等化工新材料、新能源领域核心技术，并达到国际先进水平。公司投资建成了全世界单系列最大己内酰胺项目（33 万吨/年），正在投资建设我国“卡脖子”产品——己二腈项目（子公司天辰公司项目，已开工建设）等。我们认为，基于公司较强科研实力、前期扎实相关化工工程经验及前期布局化工实业领域经验，“十四五”期间己二腈项目为代表的化工实业项目或带动公司华丽转型，实业成为公司新成长引擎前景值得期待。

　　维持21-23 年业绩预测，YoY 分别为19%/20%/18%，维持“买入”评级在手订单充足及新签、收入延续高增，前期逻辑逐步验证，我们暂维持公司21-23 年盈利预测为43.6/ 52.5/ 61.8 亿，对应YoY 分别为19%/ 20%/ 18%，当前可比公司21 年PE 均值及中位数分别为14.1x/13.8x，我们看好公司主业延续较高增长，期待化工实业项目逐步落地对业绩增量贡献及提升公司竞争力，认可给予公司21 年14x 目标PE，上调目标价至12.32 元 ，维持“买入”评级。